Volatilité: signal tactique ou pic de panique ?

Déstabilisé par l'annonce d'une hausse des prix à la consommation bien plus forte qu'anticipé aux Etats-Unis, le CAC 40 avait déjà fini la journée de vendredi dernier sur une perte de 2,7% à 6 187 points. Sur l'ensemble de la semaine passée écoulée, son recul se monte à plus de 4,5%. A Wall Street aussi, les grands indices new-yorkais ont perdu pied vendredi dernier également, plombés par une inflation au plus haut : le Dow Jones a lâché plus de 2,7% tandis que le Nasdaq Composite a dévissé d'environ 3,5%.

L'ampleur de ces scores commence à sérieusement alimenter le débat sur un risque d'un mouvement baissier durable sur les actions dans le contexte de resserrement des politiques monétaires, tant aux Etats-Unis qu'en Europe. L'abondance de liquidités et le faible niveau des taux d'intérêt ont jusqu'ici favorisé une hausse généralisée des marchés tout en écrasant la volatilité.

Mais cette dernière opère bel et bien son retour depuis le début de l'année. Considérant habituellement une volatilité élevée comme un signal qui incite à être prudent sur les marchés, que devons-nous penser de la situation actuelle ? Celle-ci est-elle un « à-coup », une tension passagère, alors que jusqu’ici les niveaux de volatilité implicite oscillaient autour de niveaux relativement faibles, ou alors un nouveau paradigme dont il faudrait s’inquiéter ?

Si la volatilité pâtit de son inconstance dans le temps et d'un niveau difficilement prévisible, les économistes se sont dotés d'une méthodologie pour la classer par "régime". Trois régimes se distinguent, structurés autour de l’indice VIX américain, souvent appelé « indice de la peur ». Mesurant le niveau de stress des marchés, de bas (25%) en passant par moyen ([15% - 25%]), cet indice atteint aujourd'hui 31%, soit la traduction d'un régime nerveux et volatile ; en léger décrochage avec la dynamique très haussière de la fin février (37%) porté par le début de la guerre en Ukraine. Il semble toutefois que ce régime élevé devrait prévaloir pour de longues semaines, alimenté par les craintes liées à la persistance de l'inflation et au resserrement monétaire. 

Mieux : si l'on ajoute à la volatilité cette inflation ainsi que la croissance des taux, les trois combinés constituent une nouvelle donne pour les marchés. Une combinaison qui, par ailleurs, s’auto-alimente : la hausse des taux entretien une volatilité élevée et entraîne une diminution des liquidité qui signifie des temps plus difficiles pour le refinancement des entreprises ayant fait appel à l’effet de levier ou plus simplement pour le financement des entreprises, comme c'est le cas à l'occasion de processus de fusion-acquisition. Le volume des deals M&A est un indicateur intéressant à prendre en compte et encore plus lorsque l'on constate que les fusions-acquisitions ont reculé de 42 % entre janvier et juin 2022 selon Refinitiv, marquant une forme d'essouflement. 

Et si les deals se font, d’importants débats autour du prix se cristallisent : en immobilier d’entreprises, le rachat de Duke Realty Corp par Prologis poussé par l’optimisme du management, qui a porté sa première offre de 24 Md $ à 26 Md $ pour finaliser l’acquisition, n’est pas partagé par les analystes. Ces derniers dénoncent un prix d’acquisition élevé dans un environnement qui inquiète par les signes de « surconstruction » aux Etats-Unis et surtout à cause du repli d’Amazon dont le développement soutenait, selon certains experts du marché, une croissance injustifiée des prix.

Ce faisant, le cours du géant de la logistique a été sanctionné immédiatement avec un recul net de l’action de -7,70% (à 108,21 dollars) – quand dans le même le cours de la cible progressait de 0,61% (à 50,08 dollars).

Plus qu’une nouvelle donne, la combinaison volatilité + inflation + croissance des taux semblent être un nouveau paradigme d’une économie déréglée, d’une demande et d’une offre non alignées et d’importants déséquilibres : alors que le chômage a guère été aussi bas, rarement les investisseurs ne sont montrés aussi bearish, enclins à se soucier de la santé et dynamique des entreprises dans un tel environnement inflationniste. Sans compter que cet environnement entraîne avec lui un risque de baisse des dépenses des ménages qui mettraient encore plus sous pression les entreprises dont le coût du capital augmente par ailleurs (coût de la dette et rentabilité des capitaux investis). 

La nervosité sur les marchés est donc palpable et tout signe de fragilité a un impact direct sur le positionnement marché d’une entreprise. A titre d’exemple, Deutsche Bank a abaissé, dans une note du 14 juin dernier, son objectif de cours sur la valeur Gecina. Ainsi, si DB renouvèle sa recommandation « conserver », elle réduit sa cible de 137 à 115 euros. La raison : l’exposition de la première foncière de bureau d’Europe à la perspective des hausses de taux perçues comme facteur de risque pour une société exerçant sur le marché immobilier.   

Une prise de position qui a de quoi rajouter de la nervosité à la nervosité ambiance. En effet, si cette perspective haussière des taux vient directement sanctionner une société dont les fondamentaux sont très solides (solidité du bilan et de ses sources de financement), qu’en sera-t-il des autres foncières ou sociétés de gestion ne bénéficiant pas du même degré de stabilité ?

Dit autrement, ce genre de note d’anticipation pose clairement la question de la résilience du marché immobilier dans des économies qui ne cessent de revoir à la baisse leur prévision de croissance dans un monde menacé par un risque de contraction des liquidités.

Alors : signal tactique ou pic de panique ?